前言：进入2014年，钢价的下跌幅度比市场人士想象的更有深度。2012年国内基础钢价下跌了15%，进入2013年后，跌幅收窄至8%，而截至2014年下半年，国内基础钢价较2013年已经下跌了8.5%。如果合并8月-9月钢价的继续破位下跌，截至目前，钢价同比下跌10%以上已经是不争的事实。在钢价重心逐年下移的过程中，为什么今年的价格显得这么弱不禁风，笔者试图通过分析钢铁行业的现状和宏观数据的对比，来解读下当前钢厂跌跌不休的原因。

一、产能过剩症结根深蒂固，钢厂承受多重压力

过去的10年时间里，国内的钢铁产能显现爆发式正常，2013年中钢铁录得的粗钢产量，为2003年的354%，而同期我国GDP总量较2003增加了487%。在2005年以前，我国的钢铁消费基本呈现供大于求的局面，钢铁进出口持续处于入超态势。2006年后，钢铁进出口情势由入超向出超转变，但08年的金融危机使得国内的刚性消费大打折扣。过去的5年是钢铁行业发展的黄金时期，四万亿投资拉动了大量的国内“铁公基”建设，国内的钢铁产能和表观消费量得到了爆发式增长，而这，也为当前脆弱的钢铁行业埋下了伏笔。

自2009年起，我国的钢铁产销比呈现逐步下降趋势，而产能过剩的矛盾也日益突出。据同口径测算，国内粗钢产量和表观消费量大约有4500-5000万吨的正差。在钢铁贸易商大幅减少的背景下，社会库存的蓄水池功能削弱到忽略不计的地步，钢价的不断下跌反映了钢铁贸易的白热化竞争状态。

图一：国内粗钢产量和表观消费量增长走势

二、财务成本迅猛上升，钢厂微利空间收到压迫

钢铁行业是不折不扣的资金密集型产业，快速增长的产能必然伴随着快速膨胀的企业负债。据中钢协统计，我国重点钢企的资产总额已达52.68万亿元，而负债总额为36.37万亿元，资产负债率接近70%，高于国内其他任何行业。按6%的一年期银行贷款基准利率来算，则贷款总利息为2.18万亿，财务成本负担之中可想而知。高财务成本之下，钢价萎靡不振对企业的资金流动性提出了更高的考验。

图二：重点钢企负责率

下图为重点钢企的日润走势图，可以明显发现过去3年钢厂的收益呈现断崖式下跌，而钢厂的销售费用增长明显滞后于产能产量的增长。据中钢协统计，2013年国内重点钢企利润总额为227亿元，而其产量占国内粗钢总产量的80%，吨钢净利润为0.0036元/吨。

图三：重点钢企利润总额和销售费用总额走势图

三、房地产低迷打压钢铁消费，钢铁产能过剩压力空前

房地产是公认的中国经济发展的引擎，在固定资产投资中，房地产开发投资占比约占20%，而其对GDP带来的直接贡献约为10%。而房地产开发需要大量的钢铁原材料，在这种相关性下，今年的低迷房产开发和销售给钢铁消费带来了极大的压力。虽然今年各地的限购政策已经名存实亡，但限购政策的取消给钢价带来的正刺激还没有明显显现。

从下图我们可以明显看到，房地产增速变动和钢铁价格变动存在极大的正相关性，而钢铁价格的变动又引起了粗钢产量增速的变动。考虑到钢厂的建设和投产周期较长，虽然房地产投资和钢铁产量存在正相关性，但两者的时间周期并不是完全一致。从当前情况来看，房地产的投资需求远大于居民住宅需求，房地产泡沫依然存在，且是经济复苏最大的障碍，但政府通过取消限购和金融政策的调整，引导房地产市场温和复苏，来保证今年GDP7.5%的增长，这能否刺激四季度钢铁消费增量有待观察。

图四：粗钢产量增速和房地产投资增速对比

四、新增信贷规模收窄，M2增速放缓，钢价上扬承压

今年的货币政策总体呈现偏紧态势，尤其对钢铁行业的信贷，各类银行都采取宽进严出的政策，据坊间测算，2014年钢铁信贷规模同比缩减2-3成，这对钢厂和贸易商而言无疑是雪上加霜。偏紧的货币政策使得国内M2增速放缓，与往年动辄20%以上的增速相比，过去一年国内M2月增速基本稳定在15%以下的收缩区间内，决策层通过收缩信贷规模倒逼产业调整的决心较为明显，增发货币不再是刺激经济复苏的良药。排除季节性因素，过去12个月的月度新增信贷规模较小，较2011-2012年明显收窄。

图五：新增信贷变动和M2增速对比

2008年的经济刺激政策出台以来，钢铁价格和M2两者的相关性得到了较强的体现。在产能过剩明显的钢铁行业，货币投放量对钢铁价格的正相关性对钢铁价格的影响举足轻重。今年央行出台的三大货币政策，即三农贷款松绑、大额可转让存单政策出台、一万亿额度的PSL，这三者对钢铁行情的直接影响较为有限。可以预见，4季度决策层通过扩大信贷量来刺激经济的可能性很小，整个钢铁行业将继续面临较大的资金压力。