济钢莱钢重组二次搁浅 

继首个重组方案无疾而终之后，济南钢铁 (600022)、莱钢股份(600102)的第二个重组方案又宣告搁浅。由于赞成票未超过2/3，济南钢铁换股吸收合并莱钢股份等议案被去年12月31日召开的莱钢股份股东大会否决，山东钢铁集团整合旗下资产的计划再次受阻。而此前广受市场投资者关注的所谓现金选择权，最终被证明在逻辑上并不成立，实际上只是安慰投资者的“镜花水月”。

据了解，莱钢股份此次股东大会主要审议《关于济南钢铁实施换股吸收合并莱钢股份暨关联交易的议案》、《关于与济南钢铁签订有关吸收合并协议的议案》及《关于“08莱钢债”债券持有人利益保护具体方案的议案》。当天出席莱钢股份股东大会的股东及股东代理人共计3440人，代表股份78479.63万股，占公司股份总数的85.09%。 表决结果显示，由于持股68850.32万股的莱钢集团回避表决，换股吸收合并议案投赞成票的占有效表决权总数的56.23%，反对票为42.25%，弃权票1.52%。由于该议案必须由出席会议的股东所持表决权2/3以上同意才能通过，因此换股吸收合并的重组方案实际上被股东大会否决。其他两个议案赞成率均超过半数，但同样未能达到2/3。

由于济南钢铁和莱钢股份股东大会批准这一重大资产重组方案，是这一方案实施的先决条件。因此，尽管济南钢铁股东大会以80%以上的高票通过了相关议案，但莱钢股份股东的否决将这次重组推向失败。

据分析，此次换股吸收合并方案最终未能成功，主要原因是莱钢股份复牌后股价出现大幅下跌，出现了基于现金选择权的套利空间。但事实证明，现金选择权的安排在逻辑上并不成立。

根据重组方案，莱钢股份的现金选择权为8.9元/股，但该公司复牌后其股价从最高10.21元一路滑落至12月30日的7.71元，因第二天召开股东大会收盘略有回拉，报收于7.85元，收盘跌幅达23.1%。而根据现金选择权的规定，假设投资者以7.85元的价格买入股票后，只要在股东大会上投出反对票并持股至吸收换股日，最差战绩也可以8.9元的价格把股票卖给山钢集团，获取超过10%以上的收益。以此分析，理性的投资者为了自己的利益都该投出反对票，以获得现金选择权。

但重组方案同时规定，要获得现金选择权，重组必须通过，也就是参会股东所持表决权的2/3投出赞成票。由于大股东莱钢集团回避表决，参会的流通股东就颇为纠结，若想获得现金选择权，就必须投出反对票；可一旦大家都投反对票，重组方案显然无法获得通过，现金选择权自动丧失。这就构成了经济学中经典的“囚徒困境”。

事实证明，最终超过4成的参会流通股东为获取现金选择权投了反对票，直接导致重组方案被否，现金选择权随之烟消云散。
 

尽管重组方案再次折戟，但分析认为，山钢集团将继续推进济南钢铁和莱钢股份的整合，因为这牵涉到山东钢铁业整合的大局。据悉，山钢集团的重组计划主要分为两个方面：一是将旗下莱钢股份和济南钢铁的钢铁主业合并；重组民企日照钢铁集团，并在日照投建精品钢铁基地。

从济南钢铁股东大会上传来的消息显示，山钢集团与日照钢铁的重组正在稳步推进中，目前日照钢铁的资产评估已基本完成，预计3月份会取得较大进展；定位于钢铁行业低碳经济样板的日照精品钢铁基地的方案设计工作也已经完成，预计很快就能动工。

在这种情况下，济南钢铁和莱钢股份的整合已不容拖延，只不过在下一次的现金选择权设计上，山钢集团需要拿出更大的智慧。