核心观点：10月中国经济总体上能够继续保持企稳态势，工业生产的稳定和固定资产投资的回升对此贡献良多，但消费回落明显，下一阶段的增长动力不足。

考虑到房地产在投资和消费中的驱动角色，目前严厉的调控政策将会导致房地产销量的进一步下降和开发商情绪的持续承压，房市降温对经济的负面影响不可避免。与此同时，基建投资受制于财政约束，已经弱势尽显，基建投资势必难以充分对冲地产投资的下行。此外，汽车消费增速将会随着刺激政策效果的消退而下滑，再难保证社会消费的稳定增加，未来的消费增速依然不容乐观。总体而言，一方面整体固定资产投资增速放缓在所难免，另一方面消费的走弱也不可避免，经济下行压力难以缓解，经济L型的筑底尚未完成。

关键数据：10月规模以上工业增加值同比上涨6.1%，与9月增速持平，增速略逊预期；1-10月，我国固定资产投资累计同比增长8.3%，比1-9月上涨0.1个百分点；10月社会消费品零售额同比增长10.0%，较9月下跌0.7个百分点。

一、工业增加值同比持平，支撑经济稳定

10月全国规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，增速与9月份持平。这一数据与微观行业数据相印证，10月发电量增速比9月略有上升，从6.8%升至8%，保证了印证了10月的工业经济的基本稳定。

图1：工业增加值增速走势

图2：发电量及同比增速走势

数据来源：MRI、国家统计局

工业生产总体平稳，但行业和区域间的分化明显：

分大门类看，在三大门类中，10月份采矿业下降2.2%，较上月回落了2.3个百分点；制造业增长6.7%，公共服务供应业增长7.9%，较上月均略有提高。

分地区看，东北地区工业继续回落，本月同比降4.5%，较上月下调1.5个百分点；东部增长6.3%，中部增长7.9%，西部增长7.1%，互有升降，基本持平上月。

分行业看，41个大类行业中有35个行业增加值保持同比增长，其中高技术制造业与消费品制造业增速较上月均有所上升；受大宗商品价格上涨影响，钢铁、有色、建材等高耗能行业产品增长有所加快，带动发电量回升较快；但之前表现亮眼的汽车产量增速较上月大幅回落13.5个百分点，其中轿车、SUV产量分别增长9.6%、37.0%，增速分别较上月回落20.3、14.5个百分点。

二、投资增速回升，但需寻找新的增长动力

1-10月份，全国完成固定资产投资48.4万亿元，增长8.3%，增速比前三季度加快0.1个百分点，已连续两个月出现小幅回升。10月当月固定资产投资增速略有下滑，为8.8%，较9月回落0.2个百分点。

三大投资板块两降一升。从投资领域来看，通常中国的投资由三大块构成：制造业投资、基建投资和房地产投资，而10月份的三大投资两降一升。其中10月制造业投资增速从5%降至3.1%，说明产能过剩依然在制约制造业投资扩张，对投资总额的贡献比例不断下降。而10月基建投资（含电力、热力等行业）当月增速为15.3%，较9月回落0.3个百分点，对固定资产投资总额增速的上升也有拖累。在10月，只有房地产投资对投资总额有所贡献，10月当月房地产开发投资同比上涨13.5%，较9月上涨了近6个百分点，刷新了2014年5月以来最高增速，是投资回升的主要贡献。

图3：固定资产投资额及同比增速走势

图4：房地产开发投资额及同比增速走势

数据来源：MRI、国家统计局

今后一段时间内的投资动力有所不足，需要寻找新的增长动力。8月基建投资是维持投资增长的主要动力，9月房地产和制造业投资均小幅回升保证了投资增速的稳定，10月则靠房地产投资再次拉动整体增速，基建和制造业投资贡献不足。但这几大主要投资领域今后的走势各有困难，未来的投资动力存疑：

1、房地产投资的好转或将暂时告一段落。

地产投资的回升主要归功于前期地产销售持续高增，由于9、10两月的地产销售增速都在20%以上，所以对当前的地产投资和新开工依然有明显的拉动。但是由于10月份以来的地产调控大幅加码，房市开始降温，房地产销量、汽车销量、信贷社融等下游先行指标开始高位回落，11月的全国地产销量大概率会出现15年4月以来的首次负增长。加之地产销量到投资的传导时滞为6个月，因此未来的地产投资中期下行压力加大，预计地产投资的显性下滑在2017年2季度前后。

2、工业投资增速回落，制造业依然不景气。

1-10月工业投资增长3%，增速比前三季度回落0.2个百分点；1-10月制造业投资增长3.1%，增速与前三季度持平。制造业投资在9月出现反弹，但这只是昙花一现，10月份很快再度回落，10月当月制造业投资再度回落，同比增速为2.8%，较上月下跌2.3个百分点，反映了制造业依然不景气。

3、基建投资稳中有降，财政压力渐显。

1-10月份，基础设施投资增长19.4%，增速与前三季度持平，比全部投资增速高11.1个百分点；基础设施投资占全部投资的比重为19.6%，比去年同期高1.8个百分点。10月当月基建投资（含电力、热力等行业）当月增速为15.3%，较9月回落0.3个百分点。与基建投资有关的是财政支出，10月国家公共财政支出增速同比大跌12.5%，较9月下跌了24个百分点，为2015年2月以来首次转负。其中，中央政府支出增速从上月的12.4%下跌至5.6%，地方政府支出增速从11.1%下跌至-15.5%。10月份的财政支出增速同比大跌的原因在于前期稳增长财政过于积极，前9月财政支出比收入已达112%，因而透支以后的财政收入开始掣肘财政支出。

三、消费回落明显，下行压力较大

10月份社会消费品零售总额同比增长10%，增速虽比9月份回落0.7个百分点，比1-9月份回落0.4个百分点，但仍保持了两位数增长。从累计看，1-10月份社会消费品零售总额同比增长10.3%，增速比1-9月份仅回落0.1个百分点，同比回落0.3个百分点。

图5：社会消费品零售总额及同比增速走势

图6：汽车销售额及同比增速走势

数据来源：MRI、国家统计局

10月消费的下降主要是受到房地产相关消费和汽车消费明显回落的影响：

1、优惠政策刺激效果开始消除，汽车销售增速回落。

由于去年10月起，国家开始实施车辆购置税减半的优惠政策，有力的刺激了汽车销售，导致了2015年的基数呈现前低后高的结构，这成为本年度汽车消费大幅增加的主要原因，这也意味着未来的汽车消费增速有着继续回落的风险。从16年10月开始由于基数原因，这一刺激效果开始消除，10月限额以上单位汽车类增长8.7%，增速比上月回落4.4个百分点。

2、汽车消费低迷对社会消费总额影响巨大。

消费里面占比最大的是汽车，占比接近30%，今年以来的消费板块中除了汽车消费特别好，其他消费基本上乏善可陈，因此汽车消费的下降将对社会消费总额产生巨大影响。今年前9个月的消费总额增速看与去年相差不大，都在10.5%左右。但是结构上差异很大，因为去年的汽车销售额增速只有5.3%，今年高达9%，这意味着之前的消费企稳与汽车销售的上升有很大的关系。随着优惠政策带动汽车需求的大量释放，加之基数效应的变化，汽车消费不可避免的走低，今后一段时间社会消费的增速将会大受影响。

3、房地产市场的降温对社会消费也构成负面影响。

房地产市场的火爆也带来了建筑、装潢材料、家电等相关消费的升温，随着房地产市场调控的进行，未来这一部分消费将会不可避免的受到影响。10月份与房地产相关的大部分消费增速都出现下调，其中家电消费增速7.6%，降1个百分点；建筑装潢消费12.3%，降1.9个百分点。这些消费很有可能在房地产销售萎缩的带动下进一步下滑，年末消费可能还有下行压力。